69香格里拉

成日一開口就彈邊隻唔得邊隻唔得咁,講親都冇好野,會比人話放狗屁,今次就講隻得嘅

開酒店幾乎唔會蝕錢,如果蝕都係打本起酒店果個蝕,小股東係之後先加入的,無非係黎分豬肉,收益肯定是有的,就睇買入價

不過都有例外,好似金域酒店咁,佢的用途主要是作為交易媒介,小股東的收益來源不是酒店收入,而是酒店的高賣低買,咁就唔叫酒店股,又好似飯海酒店咁,佢雖然都係正式的酒店股,但定期比人淘空,叫酒店殼先啱

在主板上市的酒店股之中,先不問價錢,味皇認為只有5間有投資價值,5間分別為錦江,香格里拉,大酒店,美麗華同鷹君,大酒店同錦江可查舊文,本篇只講香格里拉

(億美元)        08       07       06      05       04

固定資產       48       42       34      29       28

營業額        13.5    12.2     10.0     8.4      7.3

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比例           2.8X   2.9X    2.9X   2.9X   2.6X

香格里拉的營業額大致固定在固定資產的2.9倍左右,04年沙士,08年海嘯,倍數下降好正常,由此可見香格里拉的資本投入一直都用得其所,每放1蚊落酒店就可以多3營業額

(億美元)        08       07       06      05       04

營業額        13.5    12.2     10.0     8.4      7.3

現金流          4.6      4.7      3.8     2.9      2.5

固定資產       48       42       34      29       28

已繳稅項      0.8      0.7      0.5      0.3     0.2

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現金流/營業額     34%   38%   38%   34%   34%

現金流/固定資產  10%  11%   11%   10%     9%

稅率(未扣利息)    17%   15%   13%   10%    8%

由先現金流/營業額(類似稅前盈利率)維持在34-38%之間,說明營運沒有太大惡化,至少房價堅挺,現金流/固定資產接近10%,即股東每投入10蚊固定資產就賺得每年1蚊的現金流*,起初的稅率偏少,但有折舊可用,仲講得過,起碼交幾千萬稅的人一定賺到過億,08年雖然金融海嘯,但情況仲係比沙士好

*(巴菲特最鍾意話什麼投入1蚊股東權益就要多1蚊市值,假如香格里拉每3現金流對應1純利,市盈率15倍時,投入1蚊股東權益去買固定資產時,會產生0.5的市值,假如每2現金流對應1純利時,會產生0.75的市值,萬一市盈率得5倍時,最差的3比1是0.1的市值,不過香格里拉向來都是廿幾倍市盈率的,因此老巴的說法大致乎合)

(億美元)        08       07       06      05       04

固定資產       48       42       34      29       28

折舊              1.7      1.3      1.1     1.0      1.0

現金流          4.6      4.7      3.8     2.9      2.5

純利              1.8      3.7      2.2     1.7      1.2

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折舊率         3.5%  3.1%   3.2%  3.4%   3.6%

現金流/純利2.6X   1.3X    1.7X   1.7X    2.1X

純利/現金流 38%   77%   59%  59%    48%

3.x%折舊率即係講香格里拉的酒店的使用年限為30年,比起大酒店的150年常識得多,因此現在的折舊率非常合理

07年成本突然減少?幻覺黎啫,嚇我唔到嘅,看起來香格里拉的正常成本比例為41%左右,沙士時是52%,現家雖然62%,但可能係上年計左落今年度啫,因此,當金融海嘯同沙士一樣衰時,香格里拉的純利為2.2億美元

似乎香格里拉通常係每1.7現金流對應1純利,市盈率廿幾倍

(億美元)        08       07       06      05       04

營業額        13.5    12.2     10.0     8.4      7.3

現金             4.6      3.9       3.3     2.8      1.9

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現金/營業額 36%   32%   33%   39%   26%

由於香格里拉欠債幾多,所以看看其現金水平,現在看起來,香格里拉的現金水平高左而唔係低左,唔似爆煲跡象,而且近年大致穩定,似乎在說留3成現金足夠日常需要

由於香格里拉欠的是長債,而且利息保障倍數超過6倍,因此債主是可以比佢續期的,況且酒店股普遍都是欠債經營,而且派息比率一直在4-5成時,好難話佢有問題

07年進行過大型集資,由於用得其所,就放佢一馬啦

財務冇問題時,回到原點,佢係唔係老千?羅兵咸仲係可信的,不過公司有66%的股票存放在金融機構(包括主席的),未免太多,查下董事,發現都是達官貴人而全職非財技人士,斷無玩自爆咁失禮,而且郭氏身家也比較清白,因此股票存放在金融機構的原因可能同康師傅一樣了,看來香格里拉可以放心買

假如香格里拉盈利2.2億美元,pe15為260億港幣,即每股9蚊,資產淨值10.618,由於折舊正常,冇打折的必要,pb1.5即每股15.9蚊或460億市值,當資產估值更高時,味皇傾向信資產估值更好,因此當每股15.9蚊時,對應2.2億美元的市盈率為26.5倍,難怪市場成日比香格里拉廿幾倍市盈率

如果環境回復正常,現金流/營業額變返38%,現金流就是5.1億美元,純利估計為3億美元,港幣460億市值就是19.6倍,以香格里拉來說很正路,因此個人認為香格里拉合理估值為15.9