2011年9月9日 星期五

溫故知新-新華文軒(811)

味皇第一隻寫的股票是08年的維他奶,而文軒是09年寫的,基本面的分析的好處是有效期好長,一間好公司好少過幾年就變成壞公司,即使是重溫舊文也會有一定的參考價值,唔同技術分析的文章過幾日就乜參考價值都冇
發現味皇以前的文章都會羅列數字說明好多功夫,現在只是齋吹,慳水慳力好多,可能是寫BOLG的熱情減退了,一黎多野做左,一黎身體差左,一黎老左,一黎睇少左書同報紙,一黎其他BOLG都執左,一黎便秘好左,一黎放屁多左....
現在試下找回初心者的感覺,舊文新寫,反正味皇都冇乜好題材
新華文軒近年的派息比率及財力:
                    10        09         08       07(上市) 06 
派息比率   79%     89%      67%    79%          -
派息          3.2         2.3        3.4       0.7       0.6
現金流      7.0         6.5        5.1       2.3       3.8
現金          20          24         26        15           9
對於將大半盈利派息的公司,我們亦不好意思質疑其帳目
(舊文中味皇是通過稅金來分析帳目是否可信的,自從福建股慘劇後,味皇改從保薦人等其他項目判斷,免除了分析的過程,事實上正確分析的方法用在不正確的公司上原來也不見得結果正確,因為呢度唔係西洋)
派息比率很高,說明日常營運不會用太多資金,派息佔現金流比例50%以下,保留盈利足以維持發展,加上現金充足,只要盈利不大跌,佢就沒有減派息的必要,即使佢盈利下跌25%以內,現金流還是大於派息同埋日常支出,派息都可以維持
存貨8億多D,而現金20億,周轉資金最少需8億先可以在存貨出問題時保證公司營業額不會下降,即文軒的過剩資金是12億
                    10        09         08       07(上市) 06 
固定資產  11.5     9.5        6.7        6.3        5.3           393  合計
存貨            8.2     7.0        8.3        5.8        3.4           327
平均存貨/固定資產為83%,即是說08年文軒經營得最艱難,存貨積壓難於管理,10年經營得較輕鬆,可能是因為建立物流中心,這可以減輕資金佔用同行政成本
最近盈利是4.4,用差唔多2存貨去賺1蚊,說明書本作為一種商品不是很好經營,本大利少,不過賣的是教科書就不成問題
                    10        09         08       07(上市) 06 
固定資產  11.5     9.5        6.7        6.3        5.3  
增幅          21%    41%       6%       19%       -
營業額      37.2    32.1     27.3       23.1     22.2
增幅          16%    18%      18%       4%       -
營/固(倍)   3.2       3.4       4.1        3.7       4.2
由09年開始文軒增加了固定資產,但新的固定資產作動不良,在08年前未作投資前,每1固定資產可做4蚊生意,因此如果文軒唔再投資而集中在增加效率上,營業額提升的極限是46億,另外文軒的過剩資金12億如現在投放在下去,效率可能連3都冇,市場似乎消化不良,本業難谷大,所以佢先亂投資副業同狂派息
純利4.4億而固定資產11.5億,回報率是38%,而回購股票的回報率先13%,因此唔駛旨意佢會回購
                    10        09         08       07(上市) 06 
投資         16.0       7.3         4.8       2.4        0.5
同上面的結果類似,08年固定資產的效率見頂後,閒錢都去曬炒股,09年前是用保留盈利,10年直頭動用儲備現金炒,佢炒得越落力,就說明本業到瓶頸,急都急唔黎
由於文化產業政府會保證回報率餓佢唔死,亦唔會太高(文化產業可以暴利的話果個國家就是爛萍果),因此本業到瓶頸也不會話盈利大升跌,折舊提高就另計
最近的固定資產投資是1億,今年亦應該不會太多,如果本業經營效率得以改善,除左盈利增加外,派息比率或可以在現在的80%上再提高,放貴利燶左就另計,如果佢唔打算增派息比率,則一定會去玩收購,問題是盈利數字有可能會出現公平值影響
估值上現在的盈利是4.4億人民幣,PE12是53億人民幣,即每股5.5港幣,股息稅打折為5蚊
資產淨值4.8,PB1.2是5.8,股息稅打折為5.2,兩者差唔多拉,現在的盈利能力頗為符合其資產數量
如果效率改善令營業額達46億,盈利就有5.5億,PE計價6.2,當文軒的副業投資不當,多餘的現金沒有帶來盈利,咁文軒的估值極限就是6.2
舊文中用的是15倍同1.5倍而現在是12同1.2,估值保守左D,主要是因應市況同文軒本業見頂,09年舊文的估值是5.5(當時未有股息稅),一直都未到過(市況也是問題),似乎當時太樂觀了
09年恆指是20000點,現在11年也是20000點,文軒分別是3蚊同3.5,計埋股息稅為3同3.15之比(下同),看似貴左,實際上淨值是3.8同4.3之比,盈利是0.36同0.41之比,現在比當時仲平少少
以資產淨值計,文軒每年都有增加,今年仲加得別多(雖然水份也多),在大額派息的情況下殊不簡單,長遠來說悶聲發大財就是呢類

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