公路股評測

味皇在想,這種時候想找的話,一下就能找到好股,而味皇都想買買買,如果有閒錢的話,把文都寫出黎豈不是舔人不利已?基於肥水不流別人田的心態,但同時又冇閒錢,短期都冇閒錢的情況下,總括而言,有錢晨早就買了,味皇還是大概率是買不到的,唔會形成金錢損失只會,最多形成精神,比較耐冇出文所以還是寫一寫好了
大陸公路由新年到現家仲有之後都冇得收費,所以冇收入之餘,仲要蝕利息,姑且呢個狀態暫時命名為大雄狀態好了,我們先無視大雄,只比較上年的大陸公路
樣本:576滬杭甬,548深高,995晥通,1052越通,1785成高,107成渝,177寧滬,1576齊魯,737合和
            576       548        995       1052      1785       107        177       1576        737
PB       1.05      0.94       0.55      0.77        0.95       0.36       1.46       0.79       1.64 
派息%   6.8        6.6        6.4        7.2           6.3        6.2          5.6       10.9         7.7
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同樣PB1時的派息
派息%   6.5        7.0       11.6       9.4          6.6         17.2       3.8        13.8        4.7

假設佢地派息都合乎能力,例如7%為常理咁,177同737就資產效率過低/或資產估值過高,而995,107,1576就相反

高速公路經常不是100%股權,營業額數字參考價值不大,但是還是可以看一看
             576       548        995       1052      1785       107        177       1576        737
營業額  120         62          46           30          13         78        101          12           /
毛利        51        15          15            15            6         14         50            7           /
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折舊        4.5       1.9         1.2          0.3        0.4         1.3     估計2.2      0.1

毛利率在1/3-1/2之間居多,合和冇50%以上的公路冇營業額唔計,成渝係永隆度未更新折舊數字
毛利率超神的主要係越通,成高同齊魯,越通同齊魯佢地係上面同樣PB1時的派息係比較高的,這個高收費率可能維持,但更大可能會降落平均值,估計只是未有競爭路起出黎
折舊奇低的也是佢地,可能因為路比較新,但長遠折舊還是應該會上升到平均值的,平均值毛利1/10好了,折舊低代表佢地維修費未扣出黎,遲早要找數的
成都高速不但折舊低,派息也不見得高,第一個就出局,深圳高速折舊高,派息比較高,再下修的情況不大,在一般情況下,寧滬折舊更高,派息更奀,毛利率卻極高,似乎佢的高收入有很多是不能派比股東的部分
也不排除折舊情況不同的公司,收入構成不一樣,可能存在非公路收入

                 576       548        995       1052      1785       107        177       1576        737
其他資產   247       255           0         330          60        267        262          26            3
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固定資產    47         30         127            1            4          14       164         1.6             /
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折舊           4.5       1.9         1.2          0.3         0.4         1.3     估計2.2      0.1            /

齋固定資產折舊率晥通同寧滬都出奇地低,而所謂其他資產,似乎是不計折舊率的會計性資產

                           576    548    995   1052   1785   107   177    1576
營業額折舊        一般    一般   一般     低     一般    低      低      低 
固定資產折舊        高    一般      低       /          高    高      低      一般

總合起來,177的折舊不足,107的財務數字存在矛盾,各公司的會計方法唔統一

其他資產味皇會這樣理解,固定資產同投資係已折算成會計師認為是合理值的"生財工具"的價值,例如5億固定資產同投資,會出5000萬現金流咁,而維持呢個"生財工具"可能要每年一千幾百萬維修費,而其他資產,係公路的有效期,5億的公路無論5年期還是500年期,現金流同維修費是冇分別的,分別只在賣價,如果以收息角度來看,這個其他資產機乎毫無意義,當然有比冇好

(1785),似乎要出局的成都高速,固定資產4億,投資1億,現金15億,債30億,其他不知名資產60億,現金流不太安定,看來是6億左右,佢實際交稅7400萬,按15-25%稅率計,稅前3-5億,派2.5億還算OK的但需要另外借錢保養,無論估值同前景都不吸引

(548),深圳高速固定資產30億,投資87億,現金47億,債142億,其他不知名資產253億,按比例黎計,生財資產/債的比例好過成都好多,現金流廿幾億,佢唔講交左幾多稅所以逆推唔到,派息看起來12億,但佢每年有大量減投資少/賣出固定資產/增加固定資產,因此深圳高速結構非常不穩定,會予留較多的盈利用於交易/炒賣,而且作為公路股佢存貨太多了,不似正常的公路股,固定資產+投資117億,假設1成回報可以賺12億,現時派息未必維持到,無論估值同前景都不吸引

(177)江蘇寧滬固定資產164億,投資69億,現金5億,債113億,存貨超多,其他不知名資產262億,同樣睇唔到交幾錢稅,但每年都發新股集資,固定資產+投資約230億,而現金流50幾億,呢隻唔係公路股,派息約廿億,咁保留盈利係30億咁計啦,係400億淨值的8%都不夠,公司不可能單靠保留盈利快速增長,必然要靠其他外來資金,在市場上比佢好比佢平的多的是

             576         995      1052      107       1576       737
存貨         3             0      似乎0       22             0      似乎0 

(107),四川成渝似乎也不是齋收費,固定資產14億,投資8億,現金30億,債168億,仲有這個存貨,其他不知名資產267億,在味皇來看非常不健康,咪話大雄,就算小雄都過唔到,PB佢最低,現在這個派息是不正常的,是借錢派,佢交稅3億,逆推稅前13-21億,利息保障比率相當低,不太可能加派息

                             576        995      1052      1576       737
固定資產+投資     111        132          20         1.6         49  
現金流+收息          31         12          28          11            6
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投資+其他        65(312)       4.5       19(349)    0(26)      52  
收息                       1.2       0-0.4          4          2.6          6
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稅                            13        4.5            3         1.6           /
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利息支出                 16        1.3            4            0           0
淨債                       100         0          170        -11           2    
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派息                        18        5.5          10          2.6          6

由交稅的部分,15-25%稅率中間值好了,推出576賺65,995賺22.5,1052賺15,1576賺8,只有稅是不太可能少交的
(576),滬杭甬盈利照計低估了很多,但是佢財務一直冇好起來,穿櫃桶底一樣,而且利息支出極高,576要不是理財不善就是故意理財不善,味皇懷疑佢借貴利去收購公路或其他野,用意係救某一些需要輸血的公司,以佢的財務狀況不應該要咁貴息,以銀行角度,佢帳面上的現金可能不存在,有咁多錢又何必借貴利呢,佢折舊高,公路年期長,派息可以維持同增加,如果唔買新公路財務可改善

(995),晥通同樣盈利可能低估,佢派息後固定資產增加依然算快,財務亦比較好,2017年佢100億其他資產轉入固定資產,應該係轉左會計方式,應該是向好的,有能力提高派息比率
(1052),越秀交通稅率偏低,如交足稅盈利會跌,到時派唔起,但現金流卻長時高企,稅率不正常,折舊不正常,債務異常多,公路年期長,相信1052每年額外攤銷計入盈利,買的公路期限經常不正常縮短或競爭似的,高派息難保証

(1576),齊魯賺的同現金流差佢不大,主要係佢冇欠債,淨現金,有力加派息,5年前上市前都年年派一兩億,而現金同時又以每年6億左右的速度增加,雖然會計方式很迷,但現金增加,有心還債,佢交稅這三點冇得呃人,佢每年折舊減少,其他資產減少,代表佢冇任何收購,公路件限收一年冇一年,等於將公路資產變現,以每年少26億年期每年少1.5億,可以扣17年再執粒,市值HK52億,折現值140億左右,上面的都肯學佢咁唔收購連還5年債就會學佢咁好景

(737),合和似乎係收息,再轉派出黎,冇數字評價唔到,但估值本身看起來不吸引

現家加返上面的大雄狀態,由於冇收入,只有支出,借大錢,特別係借貴利的非常不好,市面上急售的公路應該非常多,價錢多數開不高,這批公司中,只有兩間0負債同唯一一間淨現金的公司大概率會作為買家,其他則大概率為賣家

假如一年後公路只能回復8成流量,借貴利的公司由賺65億變52億,債務卻因利息增加16億,仲有70億以內的營運支出,債務可能多近百億,十幾厘利息可能多超過十億利息,賺52變40億,65億時派先18億的的話,到時就少一半甚至唔派了,仲可能要賣資產,至於淨現金的公司,由賺8億變6億,有些少利息收,營運支出5億以內,現金減少左都仲有超過6億淨現金,現時派11厘,估計下降左都仲有8厘,雖然都係博,但值博率高得多        

寫到最後,公路股業務單純,但媽媽的,財務數字一D都唔單純,手法唔統一睇到人都癲,寫都想中途棄文