國銀業績

                            2588中銀      1848中租     1606國銀

固定資產之類          229鎂          316港            296人

營業額                  12鎂+8%       19港+19%    116人+19%

現金流                    7鎂+29%      14港-2%        ?(30人)

利息支出                 2.3鎂           7.6港              40人

減值                         8.5鎂             5港               23人

盈利                      -3.1鎂            3.1港             19.5人

2588中銀租賃用報告數字係美金,1848中國租賃係港幣,1606國銀租賃係人仔,匯率姑且用7.8:1:1.12計,變成咁

                            2588中銀  1848光大  1606國開

固定資產之類        1786          316           332

營業額                  94+8%       19+19%    130+19%

EBITDA               55+29%      14-2%        ?(34)

利息支出                 18             7.6             45

減值                         66              5              26

盈利                        -24              3             22

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每股淨值               55              8.1             2.9

股價                      60                5               1

債券評級                A-              BB-            A

一級資本率             ?                ?             9.6%

撥備率                    ?                ?             523%

三份報告之中得1606有資本率有撥備率冇EBITDA ,按固定資產同營業額的比例黎睇,1606也相當異質,相比而言營業額極高,即營業額大半是毛利率極低的非出租類型

2588同1848,營業額分別佔固定資產之類的5.3%同6%相差不算大,利息支出佔營業額分別19%同40%,相對而言光大銀行似乎比中銀危險得多?債券評級姑且斬咁認為,光大營業額增速比中銀快,賭命好唔好見仁見智,中銀呢半年減值66億,其中62億係比蘇聯共產,光大5億中4.5億比蘇共共產

回到本文1606的正題,相對而言國家開發銀行正文中一句都冇提過蘇聯,輕輕帶過,只係會計師備註到提到17.5億飛機被共左,中銀的減值9成以上係咁,光大9成,國開不足7成,但如果按人地9成計算,國開的17.5億對應的是19.5億,咁23億減值當中就有3.5億是其他類型的常規減值,上年同期減值11億,上年下半年減值24億,因此比起上年任何時間,今年的減值都較少

撥備率523%,而上年年尾847%,同期不良資產分別是50億同33億,不良率分別是0.91%同0.78%,撥備率523%如果對應50億是262億撥備,847%對應33億是280億撥備,消耗左18億撥備,因此佢雖然表面上只作出3.5億的常規減值,比上年少美化左盈利數字,但同時也燒左18億撥備資產,上年中撥備率710%不良34億,前年尾626%也是34億,咁上年中撥備是241億,前年尾是213億

               22中       21尾        21中       20尾

撥備        262        280         241         213

減值         23          25           11           20     

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差距         -5          64          39                     (假設減值會扣減當期撥備)

差距         -7          50          48                     (假設減值會扣減下期撥備)

即是說只講盈利數字的話,今期高估左5-7億,可能撥飾不足粉飾太平,而前三期都低估幾十億超額撥備扮低調

2588的營業額是94億,分類上自稱是經營租賃,1848就自稱是經營租賃同融資租賃都有,但冇分開的數字,2588的EBITDA超過營業額的一半,1606齋經營租賃都72億,看似同2588差距未算大,照道理應該也有幾十億的租金,1848經營租賃同融資租賃都有EBITDA超過營業額的7成,咁1606的融資租賃的58億是否更賺?也許只是光大的EBITDA不實

相對而言1606利息支出極高,固定資產之類異常低,但營業額異常高,可以推斷佢真正的固定資產大多以貸款的形式入數,撥備變化咁大,但如果是由龐大的貸款當中扣減的話,就好難發現,另外1606的債券評級是A,反而比別人更高,因此真正的貸款可能較少,更多似乎的是難估值的"借"固定資產資產

2588經營租賃營業額佔固定資產之類的5.3%,咁同樣1606經營租賃的72億營業額對應的是1358億之類的固定資產,當然,飛機出租呢行的回報率好多年之前味皇就推算為9%,但是如果是水庫出租路面出租的回本期可能就不及飛機

再次回到國銀本身,味皇留意的是佢營業額上升較多,現金流應該上升不少,好多錢收唔到雖然唔講,但上年前年都扮收唔到其實冇差別,假設下半年冇再共產多次,營業額上升至少業績不太會差過上年,派息應該不用擔心,撥備率523%足夠中和不良資產,不過如果下半年也營業額是增長2成的話,佢撥備要去到近30億先可維持撥備率平穩,資產增加而撥備不變的話%數會下跌到470%左右,雖然味皇不否定即使是470%也是偏高,但這就是中國

最近4年1606的毛利率都是25%左右比人地低好多,當佢維持到,今年可能有70億人仔毛利,稅後49億,派11-12仙,不過折返港幣己貶值不少

不過留意,美國加息同人仔貶值,飛機之類是固定定額收入,加息的話佢同新美債相比,相對價值會變低,理論上會貶值,同時因為通漲令建造成本同劏機價值上升,理論上會升值,因此把飛機之類包裝成基金的話會貶值,將基金拆返實物出黎會升值,估值師可以為所欲為,但不變的是會變成高成本低回報,只是接新單先可以接新租約,而加價困難同建造成本增加的話可能難以接新單,航空公司會比較觀望,只買或租二手飛機,呢類公司增長未必維持到,另外1606借美債不算多算偷笑

之後可能會出現個代理行業,專門去貨幣貶值國家拆飛機收廢鐵,再將零件賣比美國,波音的原廠零件變貴而空巴的零件變平,二手波音737會賣返去美國,換空巴320,GE的引擎退返比美國,換勞斯萊斯的引擎,慳維修費,以後世界飛機的版圖對320NEO同E2非常有利,737同919同MC21應該冇運行